Kapitalmarkt Compliance. Karl Richter

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In Bezug auf die Emittenten empfiehlt es sich daher alle Insiderinformationen vor Beginn einer Zeichnungsmöglichkeit im Wege der Ad-hoc-Mitteilung zu publizieren. Wird ein Prospekt veröffentlicht ist das unproblematisch, weil dann ohnehin so umfassende Transparenz geschaffen wird. Ansonsten kommt es durch Parallelität mehrerer Handlungsstränge schon einmal dazu, dass eine prospektfreie Emission erfolgt und gleichzeitig Insiderinformationen bestehen, z.B. weil ein Unternehmenskauf geplant ist. Hier muss der Emittent denn entweder die Emission verschieben oder die geplante Insiderinformation offenlegen.[74]

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Problematisch ist der Fall, in dem Insider bei der Gesellschaft Aktien zeichnen. Dies kann etwa eintreten wenn ein Investor eine Due Diligence bei dem Emittenten durchführt, dabei in Kenntnis von Insiderinformationen gelangt, und in dieser Kenntnis dann als einziger Investor eine Kapitalerhöhung unter Ausschluß des Bezugsrechts zeichnen will. Nach Auffassung der BaFin liegt bei der Zeichnung von Vorständen, die über Insiderwissen verfügen, Insiderhandel vor.[75] Überträgt man das auf den vorbeschriebenen Fall dürfte der Investor dann nach der Due Diligence nicht zeichnen weil er sich sonst wegen Insiderhandels strafbar macht. Dies ist jedoch abzulehnen.[76] Denn es ist allgemein anerkannt, dass beim Erwerb bereits bestehender Aktien das Insiderwissen des Erwerbers unschädlich ist, wenn der Veräußerer den gleichen Informationsstand hat (sogenanntes Face-to-Face Geschäft), so insbesondere auch die BaFin.[77] Diese Schutzzweckerwägungen gelten auch im Rahmen der Zeichnung einer Kapitalerhöhung. Teilweise wird dies bezweifelt, weil doch die Kenntnis von der Insiderinformation dem entsprechenden Investor es ermögliche besser als andere potenzielle Zeichner zu beurteilen, ob der Preis gerechtfertigt ist.[78] Dieser Einwand gilt aber nur dann, wenn es mehrere potenzielle Zeichner gibt und die Gesellschaft einigen Insiderinformationen vorenthält. Dann macht sich jedoch in dem Moment die Gesellschaft bereits wegen (versuchten) Insiderhandels strafbar. Es ändert sich aber nichts daran, dass im Verhältnis zwischen dem „Insiderinvestor“ und der Gesellschaft Informationsgleichstand herrscht. Aus dem hiervon getrennten Verhältnis zwischen der Gesellschaft und anderen Investoren kann für den Insider keine Strafbarkeit hergeleitet werden.

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      In der Literatur wird daher vorgeschlagen, der Emittent solle zur Vermeidung insiderrechtlicher Komplikationen den geplanten Aktienkauf im Voraus publizieren und alle kursrelevanten Informationen offenlegen.

5. Marktmanipulation

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Jeder Emittent muss zudem das Verbot der Marktmanipulation im Sinne des Art. 15 MAR beachten. Die vom Begriff der Marktmanipulation umfassten Handlungen sind in Art. 12 Abs. 1 und 2 MAR umschrieben. Dabei erfasst Art. 12 Abs. 1 lit. a) MAR Geschäfte, Handelsaufträge und Handlungen, die falsche oder irreführende Signale hinsichtlich des Angebots, der Nachfrage oder des Preises eines Finanzinstruments geben. Hingegen dient Art 12 Abs. 1 lit. b) MAR als Auffangtatbestand, der alle sonstigen Tätigkeiten und Handlungen, die unter Vorspiegelung falscher Tatsachen, unter Verwendung sonstiger Kunstgriffe oder Formen der Täuschung zur Kursbeeinflussung geeigneten sind, erfasst. Demnach umfasst Art. 12 Abs. 1 lit. a) und b) MAR die handels- und handlungsgestützte Marktmanipulation. Demgegenüber umfasst Art 12 Abs. 1 lit. c) MAR die sog. informationsgestützte Marktmanipulation, wonach die mediale Verbreitung von Informationen, die falsche oder irreführende Signale hinsichtlich des Angebots oder des Kurses eines Finanzinstruments herbeiführen ebenfalls unter den Begriff der Marktmanipulation fällt. Schließlich enthält Art. 12 Abs. 2 MAR Regelbeispiele für verbotene Marktmanipulation („Cornering“, Scalping“, „Marking the close“) sowie spezielle Manipulationsformen im Hochfrequenzhandel[79].

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Zuletzt gilt es zu beachten, dass nach Art. 15 MAR bereits der Versuch der Marktmanipulation verboten ist. Ein Verstoß gegen das Verbot der Marktmanipulation kann zu straf- und ordnungswidrigkeitenrechtlichen Konsequenzen gem. §§ 119, 120 WpHG (§§ 38, 39 WpHG a.F.) führen. Darüber hinaus kann die BaFin unter Umständen gem. § 15 Abs. 1 WpHG (§ 4b Abs. 1 WpHG a.F.) Maßnahmen wie ein Verbot oder eine Beschränkung der Vermarktung, des Vertriebs oder des Verkaufs von bestimmten Finanzinstrumenten und einer bestimmten Form der Finanztätigkeit oder -praxis treffen. Das macht für die Praxis vor allem die Abgrenzung der unzulässigen Marktmanipulation von notwendigen und zulässigen Stabilisierungsmaßnahmen schwierig.[80] Im Zusammenhang mit Kapitalerhöhungen ist auch schon einmal von Bedeutung, dass von Seiten bestimmter Investoren, Großaktionäre oder auch der Emittenten der Wunsch besteht, dass der Kurs der betroffenen Aktien während der Emissionsphase stabil bleibt oder sich in eine bestimmte Richtung bewegt, etwa damit bestimmte Preisvorstellungen durchgesetzt werden können oder auch damit Spekulanten, die den Kurs drücken, die Kapitalmaßnahme nicht vereiteln können. Hier sind sorgfältig die Grundsätze der Marktmanipulation zu beachten. Es steht jedem Aktionär, der meint, eine Aktie sei mit einem bestimmten Kurs unterbewertet, frei, Aktien zu kaufen wenn diese günstig am Markt angeboten werden. Künstliches Angebot oder Nachfrage dürfen aber nicht erzeugt werden.[81]