Kapitalmarkt Compliance. Karl Richter

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СКАЧАТЬ Maßnahme auf einer Roadshow präsentiert, so ist darauf zu achten, dass ausschließlich dem Emittenten oder der begleitenden Bank bekannte Investoren teilnehmen.

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Zu beachten ist im Rahmen einer Privatplatzierung, dass eine Haftung des Emittenten nach den Grundsätzen der allgemeinen zivilrechtlichen Prospekthaftung für Marketingunterlagen eingreifen kann.[21] Nach wie vor ist ungeklärt, welche Unterlagen einer solchen Haftung unterliegen.[22] In der Literatur ist überwiegend anerkannt, dass kurze Anzeigen, Radiospots, Flyer und ähnliches keine Prospekte im Sinne der bürgerlich rechtlichen Prospekthaftung sind wenn diese – wie üblich – erkennbar nicht umfassend informieren.[23]

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Es lässt sich aber festhalten, dass bei allen Unterlagen, die Angaben enthalten, welche Grundlage einer Anlageentscheidung sein können, zumindest nach unserer praktischen Erfahrung ein Risiko besteht, dass ein Gericht diese im Rahmen eines Prozesses etwa wegen fehlerhafter Ad-hoc-Publizität oder Prospekthaftung nach dem WpPG im Rahmen der Auslegung, Beweislast etc. entsprechend würdigt. Daher gilt im Rahmen einer Privatplatzierung, dass bei der Erstellung von Marketingunterlagen darauf zu achten ist, den potentiellen Investor mit den Unterlagen auf angemessene Weise informieren, d.h. wenn eine Information über das Unternehmen in umfassender Weise, etwa in einer Präsentation, erfolgt, wesentliche Umstände nicht zu verschweigen, nur zutreffende und nicht irreführende Angaben aufzunehmen und eine ausgewogene Darstellung der Chancen und Risiken zu wählen sowie die sonstigen Anforderungen der Rechtsprechung zu erfüllen.[24]

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Nach der Rechtsprechung des Bundesgerichtshofs ist eine persönliche Haftung von Vorständen auch für lediglich fahrlässig fehlerhafte Informationen und Aussagen im Rahmen einer Roadshow bei einer Privatplatzierung möglich. Wenn der Vorstand den Anlegern wie üblich in der Roadshow Auskünfte erteilt, kommt eine Haftung nach den Grundsätzen der Inanspruchnahme persönlichen Vertrauens in Betracht.[25] Die Rechtsprechung eröffnet im Rahmen von Privatplatzierungen ein Einfallstor, das über den Maßstab der gesetzlichen Prospekthaftung hinausgeht. Allerdings hat das OLG Stuttgart zuletzt hohe Anforderungen an die Begründung einer solchen vorvertraglichen Haftung bei Gesprächen über eine künftige Unternehmensbeteiligung gestellt.[26] Nach Auffassung des Gerichts ist eine solche Haftung nur dann zu begründen, wenn das vom Werbenden beanspruchte Vertrauen im Rahmen der Gesprächsführung der Übernahme einer Garantie für die tatsächliche Erfüllung des möglichen Rechtsgeschäfts gleicht, oder sich aus anderen Gründen eine Garantenstellung des Werbenden herleiten lässt.[27] Ist man mit den typischen Verhältnissen von Roadshows vertraut, bei denen Investoren in vielen Fällen den Vorstand für maximal 30 Minuten sprechen, so erscheint es fernliegend anzunehmen, ein professioneller Investor vertraue dem Vorstand aufgrund dieser kurzen Begegnung so sehr, dass eine entsprechende – persönliche (!) Haftung zu begründen sei.[28]

bb) Kommunikation bei prospektpflichtigen Angeboten vor Prospektbilligung

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      Im Vorfeld einer prospektpflichtigen Emission findet Kommunikation statt, um (potentielle) Investoren darauf aufmerksam zu machen, dass demnächst ein öffentliches Angebot dieses Unternehmens starten soll.

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      Da jedoch zu diesem frühen Zeitpunkt typischerweise noch kein gebilligter Prospekt vorliegt, muss unbedingt vermieden werden, dass der Tatbestand des öffentlichen Angebots erfüllt wird. Hingegen ist es durchaus zulässig, in allgemeiner Form über die geplante Maßnahme und das Wertpapier zu informieren, etwa über Internetseiten oder Zeitungsannoncen. Denkbar sind Hinweise auf eine Emission, solange nicht die genaue Struktur des Angebots, der anvisierte Zeichnungszeitraum, die Art wie gezeichnet werden kann und der geplante Angebotspreis mitgeteilt werden.

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      Handelt es sich um ein Unternehmen, das bislang der Öffentlichkeit noch nicht so bekannt ist, so werden Marketingbemühungen sich zunächst darauf konzentrieren, das Unternehmen mit seinen Alleinstellungsmerkmalen und seinen Produkte in den Kreisen der potentiellen Investoren bekannt zu machen. Dies ist letztlich eine Ausweitung der allgemeinen Unternehmenskommunikation auf neue Medien und fällt nicht unter die angebotsbezogene Kommunikation, wenn man sich – was notwendig ist – hier rein auf das Unternehmen, seine Produkte, seine Historie etc. beschränkt.

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      Für das Gelingen der Emission ist es aber auch wichtig, möglichst frühzeitig – schon vor der Roadshow und Prospektveröffentlichung – eine realistische Vorstellung von der potentiellen Akzeptanz der Emission bei Investoren zu erhalten, z.B. um den Preis der Aktien oder das Emissionsvolumen marktgerecht festzulegen. Es wäre fahrlässig, sich dabei nur auf die eigenen Erwartungen zu verlassen. Vielmehr ist es zwingend notwendig, das Unternehmen frühzeitig bei institutionellen Anlegern vorzustellen um zu erfahren, zu welchem Preis und in welcher Struktur diese die anzubietenden Wertpapiere erwerben würden. Aus diesem Grund findet ein sog. Pilot Fishing oder Pre-Marketing statt, bei dem einige wenige ausgewählte institutionelle Investoren angesprochen werden, welche anschließend ein Feedback hinsichtlich ihrer Erwartungen an das Angebot geben. In dieser Phase muss der Emittent notwendige Maßnahmen treffen, um Vertraulichkeit über das Angebot zu gewährleisten.

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      Bei den wenigen Anlegern, die während des Pilot Fishings angesprochen werden, sollte es sich zudem ausschließlich um institutionelle Investoren handeln, die im besten Fall dem Emittenten oder einer Konsortialbank bereits bekannt sind. Wenn in dieser frühen Phase bereits mit Präsentationen, Informationsbroschüren oder anderen Werbematerialien gearbeitet wird, so ist auf den deutlichen Hinweis zu achten, dass es sich um vorläufige Planungen handelt, die kein konkretes Angebot darstellen. Zudem muss darauf hingewirkt werden, dass die eingesetzten Werbe- und Informationsmittel den Kreis der angesprochenen Investoren nicht verlassen.

cc) Marktsondierung

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      Entscheidend ist in der Planungs- und Vorbereitungsphase kapitalmarktrechtlicher Transaktionen die Marktsondierung, das sog. „Market Sounding“. Marktsondierung ist der vertrauliche Informationsaustausch mit Investoren im Vorfeld von Transaktionen, um deren Durchführbarkeit und das Interesse der Investoren zu erfassen. War dies vor Einführung der MAR zwar bereits Marktpraxis, ist die Marktsondierung nun gesetzlich normiert. Nach Art. 11 Abs. 1 MAR besteht Marktsondierung in der Übermittlung von Informationen vor der Ankündigung eines Geschäfts an einen oder mehrere potentielle Anleger, um das Interesse von potentiellen Anlegern an einem möglichen Geschäft und dessen Bedingungen wie Umfang und preisliche Gestaltung abzuschätzen. Dies geschieht regelmäßig durch die Weitergabe von Insiderinformationen des Emittenten an die potentiellen Investoren. Dies darf zum Schutz der Integrität des Marktes nur unter strengen Voraussetzungen ablaufen.

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      Der Anwendungsbereich beginnt zeitlich mit der Aufnahme von Gesprächen über konkrete Transaktionen und gilt sowohl bei öffentlichen Angeboten sowie beim Private Placement. In der Praxis wird immer dann, wenn ein Vertrag über eine Emissionsbegleitung geschlossen, ein Aufschub der Ad-hoc-Publizität wegen einer Transaktion oder sonstige vorbereitende Maßnahmen getroffen wurden, zumindest eine faktische Vermutung dafür sprechen, dass Gespräche mit Investoren in Bezug auf ein konkretes Geschäft geführt wurden. Der zeitliche Anwendungsbereich endet mit Veröffentlichung der letztlichen Ad-hoc-Mitteilung СКАЧАТЬ